〈鉅亨主筆室〉張忠謀董事長與彭淮南總裁「誰對誰錯」？
鉅亨網主筆 邱志昌 2012-10-29 07:07=================================================================
壹、前言
上周四，在國內金融機構與經濟日報所主辦的大師級的國際經濟研討會上，我國科技業領袖台積電董事長張忠謀先生，與來台演講的世界諾貝爾經濟學得主(2011)席姆斯(Christopher A. Sims)博士對談經濟發展問題時，拋出台韓兩國的「匯率政策」比較問題。
在對談中與對談後，本文由媒體報導看得出來，張忠謀董事長對於我國中央銀行的現行匯率管理績效相當不滿意；在上周五(2012/10/26)聯合報A2版報導：「台韓的匯差太大，CEO早該被裁」報導表示：張忠謀董事長槓上中央銀行總裁彭淮南先生。張董事長認為近五年以來，新台幣兌美元升值了9.9%，但韓元貶值17.9%，台幣升過頭了，使我國企業與韓國外銷出口競爭時有很大的價格優勢落差，我方不利。
貳、為什麼要討論此一是非？
本文對此一問題感到興趣，因此擬以財務計量最基本的量化分析方法，就是以董事長與央行官員在媒體所回應的：一、比較期間為樣本期。二、以匯率為變數。三、基本統計量來Measure。比較台幣與韓幣的變動、其統計量所隱含的意義，及其對相關經濟數據的影響；以數據來彰顯事實。本文強調，本文無意加入辯論，只是要以實際發生的數據來檢驗我們科技大師之見解、與9A總裁的政策效果。
本文希望能由數據與接近學術的驗證下，客觀深入此一問題，讓數據來說話。在下筆之前，本文自期以完全中性與客觀的立場與情緒來分析；本文更期望能以數字與計量來見證三位領袖，一位是全球科技業領袖、一位是我國最受尊崇的財金領袖、還有一個是本文門派理性預期學派的師祖，對他們各自的Argument做「補充」或「註腳」；希望本文所述，對我國甚至於全球產業與金融發展皆能有益，並先祝福這三位老人家政躬康泰、萬壽無疆！阿彌陀佛！
事先，還必需先聲明，本文深知經濟指標之複雜，有的採取環比指數，有的採取定期基期指數；有的指標用月增率，有的採取年增率；有的基期五年換一次，有的是自整數年度之後都不變，族繁不及備載。因此，驗證之結果即有可能會因為這一些經濟指標定義、基期等問題，最後比較結論之差異可能會很顯著；有可能會發生天壤之別；也就是說用不同定義別的指數，做同一期間之驗證，結論有顯著不同。但因本文篇幅與時間有限，且才疏學淺、已無三頭六臂可以兼顧到這一些了，本文只能以鉅亨網所提供之資料庫與圖形做最盡力的討論！
叁、先看韓元兌換美元這五年的波動
圖一：韓元兌換美元之比值，鉅亨網「首頁」
本文費時將上圖鉅亨圖形轉為數據，將韓元兌換美元月資料一一找出如下，這一些價格是以鉅亨網「經濟指標」中之數據月曲線圖之收盤價為依據，韓元兌換美元之月資料如下，五年共下列五項時間數列：
一、2007年：1月：941.2韓元兌換1美元(簡化為941.2，以下同)，2月：941.5，3月：940.7，4月：930.5，5月：928.4，6月：922.1，7月：919.1，8月：938.1，9月：915，10月：900.4，11月：920.8，12月：935.9。
二、2008年：1月：943.6，2月：938.8，3月：990.1，4月：1002.8，5月：1028.1，6月：1050.9，7月：1012.1，8月：1089.1，9月：1206.4，10月：1277.5，11月：1468.1，12月：1262.1。
三、2009年：1月：1380.1，2月：1532.8，3月：1372.4，4月：1277.05，5月：1257.1，6月：1272.6，7月：1222.3，8月：1248.1，9月：1175.1，10月：1186.2，11月：1161.7，12月：1163.8。
四、2010年：1月：1161.4，2月：1159.1，3月：1130.9，4月：1108.1，5月：1201.7，6月：1220.8，7月：1185.3，8月：1198.1，9月：1140.2，10月：1124.7，11月：1157，12月：1119.5。
五、2011年：1月：1119.5，2月：1126，3月：1093.5，4月：1072.5，5月：1082，6月：1066.4，7月：1054.1，8月：1065，9月：1170.9，10月：1111.8，11月：1140，12月：1158.1。
六、2012年：1月：1125.7，2月：1117.65，3月：1132.8，4月：1130.1，5月：1180.2，6月：1145.3，7月：1130.4，8月：1132.7，9月：1111.3，10月：1097.6。
先用EXCEL表將上述圖整理一遍：
圖二：以鉅亨網資料用EXCEL軟體，繪出之韓元兌美元曲線圖
肆、再看這五年來台幣兌換美元之變動
同樣，台幣兌美元之五年資料如下：
圖三：台幣兌換美元，鉅亨網「首頁」
一、2007年：1月：32.91兌換1美元(簡化為32.91，以下同)，2月：32.93，3月：33.08，4月：33.27，5月：33.02，6月：32.74，7月：32.8，8月：32.99，9月：32.58，10月：32.9，11月：32.27，12月：32.44。
二、2008年：1月：32.2，2月：30.95，3月：30.41，4月：30.44，5月：30.41，6月：30.35，7月：30.59，8月：31.5，9月：32.3，10月：33，11月：33.295，12月：32.86。
三、2009年：1月：33.8，2月：34.95，3月：33.92，4月：33.23，5月：32.65，6月：32.82，7月：32.82，8月：32.92，9月：32.2，10月：32.54，11月：32.18，12月：32.03。
四、2010年：1月：31.99，2月：32.08，3月：31.82，4月：31.42，5月：32.23，6月：33.28，7月：32.05，8月：32.1，9月：31.33，10月：30.78，11月：30.85，12月：30.37。
五、2011年：1月：29.3，2月：29.75，3月：29.4，4月：28.76，5月：28.77，6月：28.8，7月：28.9，8月：29，9月：30.51，10月：29.86，11月：30.34，12月：30.29。
六、2012年：1月：29.6，2月：29.4，3月：29.5，4月：29.23，5月：29.86，6月：29.9，7月：30.01，8月：29.97，9月：29.34，10月：29.23。
再用EXCEL表將上述圖整理一遍：
圖四：以鉅亨網資料用EXCEL軟體，繪出之台幣兌美元曲線圖
伍、台韓兩國之匯兌變動統計量
再沿用本文多次用過，財務文獻上常用之「敘述統計量」(Descriptive Statistics)之特徵值來比較。本文清楚可見韓元在2007年1月至2012年10月(10月未到月底，以鉅亨網資料為依據)：最大值(Max)為：1532.8、最小值(Min)為：900.4、平均值(Average)為：1116.309、標準差(Standard Deviation)為：131.9596。最高值與最低值之差為0.412578，即41.25%變動幅度相當大。由EXCEL表來看，韓元最低值時間點發生在2009年2月，即全球金融風暴後之次年；最大升值時間點為2007年10月，即金融風暴發生(2008年)前一年。
再以「敘述統計量」(Descriptive Statistics)特徵值看新台幣兌換美元：最大值(Max)為：34.95、最小值(Min)為：28.76、平均值(Average)為：31.43601、標準差(Standard Deviation)為：1.565572最高值與最低值之差為0.17711，即17%，變動幅度相當小。由EXCEL表來看，台幣最低值時間點發生在2009年2月，即全球金融風暴後之次年；最大升值時間點為2011年4月，即去年美國國債上限問題發生前，可能是美國QE量化寬鬆貨幣政策所致。
本文再縮短樣本期，為2010年1月至2012年10月「敘述統計量」(Descriptive Statistics)特徵值來看，韓元在此期間：最大值(Max)為：1220.8、最小值(Min)為：1054.1、平均值(Average)為：1131.481、標準差(Standard Deviation)為：39.9334最高值與最低值之差為0.13655，即變動幅度為13.65%。同一期間中，我國新台幣：最大值(Max)為：33.28、最小值(Min)為：28.76、平均值(Average)為：30.29471、標準差(Standard Deviation)為：1.215521最高值與最低值之差為0.135817，即變動幅度為13.58%。在此期間中，韓元與台幣兌美元之最高(貶)與最低(升)差多是接近13.58%，但標準差差距很大，韓元標準差遠大於台幣，這表示韓元的變動頻繁、波動程度大，風險也很大。
因此，由央行對張董事長所提的說明中，本文肯定央行對於中央銀行為維持匯率穩定之努力。由上述這一段，本文中最長的樣本期間2007年1月至2012年10月之資料比較，新台幣變動之幅度以標準差的統計量來看：韓元兌換美元是比擬坐雲霄飛車有過之而無不及；可能以360度的海盜船遊樂器來形容都還是很恰當；而我國新台幣波動的波度非常穩定，絕對比台北捷運的舒適還穩定。
陸、我國匯率政策對「物價」與「貿易」效果不如韓國
因此，嚴格來講，我國中央銀行的匯率政策的確使新台幣兌換美元的走勢非常穩定，波動的幅度遠小於韓元兌美元匯率。但本文進一步對匯率政策之物價與貿易影響效果做深入分析時發現，央行在媒體上對張董事長所言之回應(10/25，工商時報頭版)：央行官員認為，我國因此一匯率政策，而使物價穩定，持正面態度之言論。本文持質疑立場。
本文發現，上周四席姆斯博士在回應張董事長時只講對一半，他說韓國的物價水準比台灣高1%。本文曾在今年五月參加中、日、韓、台國際學術研討會，與鄰座韓國政府智囊對話，感受到韓國之物價水準的確顯著高於我國；但以波動數據範圍比較，最近半年以來韓國的物價控制比我們還好。
可能因為比較對象不同，以本文取自鉅亨網之圖形與資料做台韓兩國之比較後，以波動範圍來看，我國物價波動於-2.46%與6.06%間，而韓國則為1.11%至5.99%間；我國物價月資料以年增率計波動範圍大於韓國。而且近期對我更不利的是，韓國現在物價已經顯著降溫中，但我國還「燒未退」。央行官員所言之「穩定」，可能是自我比較或是另外有比較標準；但如果以兩國如此相比，本文主觀認定，韓國的匯率政策的物價控制效果優於台灣。此一印證，使本文再度想起歐元之父孟代爾(Robert Mundell)的國際經濟學經典名言：在小型開放之經濟體中(Open-End Economy)，浮動匯率(Floating Exchange Rate)可以阻擋輸入性通貨膨脹(Import Inflation)，台幣浮動程度不夠！
圖五：藍色為我國消費者物價指數，紅色為韓國消費者物價指數
如上圖五，我國物價指數最近還再漲，但韓國的物價指數年增率已趨緩了，兩國物價年增率增與減、分道揚鑣時間點是在2012年3月。本文認為，張董事長之所以認為「CEO沒有盡到責任」是兩個原因：物價控制為第一原因。再講清楚一點，因為由圖五看出來，在這一段期間中雖然台韓兩國的匯兌都已經因美國QE政策而有開始往升值趨勢，但以物價走勢而言，即本文上述：韓國之物價指數年增率自2012年3月起已經下降；但是我國的物價指數卻自此顯著上揚。
而且，第二個原因是，這一段期間中，我國的貿易餘額金額，以每月金額來比較，是顯著低於韓國的。即2007年1月自2012年9月期間中台韓兩相比，我國貿易餘額顯然處在「挨打」的時間比較多。
圖六：藍色曲線圖為我國貿易餘額，紅色曲線圖為韓國貿易餘額
換言之，以物價的穩定度而言，本文以圖形數據比較結果，不認同央行，因為雖然我們犧牲了新台幣的大波動，意即張董事長所言的要貶沒貶；央行雖然儘量讓台幣波動幅度降低，但換取的是比人家還要大的物價波動；這表示央行沒有因為不貶而換到更多的物價控制所得。
再來是，在貿易餘額的比較上我們也輸於韓國，即韓國的月貿易盈餘金額，以圖來比較就比我國大；當然，本文認為這也涉及經濟體、人口數、土地與資源等基本經濟規模大小問題，如果要Argue，內行人都知道「比成長率吧」。本文再次提醒，本文立場是客觀的，資料有限，此時已耗掉鉅亨網不少網頁了，不要再做像外匯那種資料分析與EXCEL表及敘述統計量，甚至再搞一個統計變數來比，圖六看仔細一點就可以了。
在匯率政策最想要的這兩大項政策效果中，我們物價控制沒人家好，貿易餘額之大小比較又輸人家。客觀而言，這顯然是，韓元波動範圍大，與我國比較卻有一舉兩得之效、物價穩定與貿易餘額之表現多優於我們。而新台幣波動穩定，但卻是有點賠夫人又折兵，物價優勢與貿易餘額多沒有贏韓國。我們央行的同仁拼全力穩定新台幣匯價的結果是：一、物價控制沒人好。二、貿易餘額輸給人家。那我們這種穩定匯率的政策思考可能要調整，是不是太保守了？我們可能很怕通貨膨脹？或許可以在油價再明顯下跌一點時，匯價波動範圍放大一點，則不會使物價蠢動，而又可以擴大貿易餘額的成長，反敗為勝。
從上述比較，本文至此要向央行說：Sorry! Central Bank! 張忠謀董事長所言：「台韓的匯差太大」的重話，的確是事出有因。但，本文提醒董事長我國匯率本身是穩定的，然對我國貿易出口的競爭力可能出了問題，本文期待我國貿易餘額持續超過韓國，以回饋央行之辛勞。
柒、結論-新台幣貶值波動範圍再放大一些可能「一舉兩得」
總而言之，本文以上述數據與圖形驗證的結論是：一、因為我國通貨膨脹變動控制並沒有央行所言物價穩定，我國物價穩定度波動度高於韓國；如果我國央行一直以為此穩健的匯率政策可以穩定物價，而且這一種效用是有效的話，這一種觀念可能有改善的空間；本文建議中央銀行參酌運用國際經濟學大師孟代爾大師的相關理論做改進。也就是，央行長期可以放大新台幣兌換美元之波動範圍，如此會使此一問題得以改善。
二、以貿易餘額的每月總額的圖來比較，由圖六已經看出，韓國貿易餘額發展波動甚大，起伏比台灣大。但問題是韓國貿易餘額在2008年1月至2008年12月的貿易餘額嚴重衰退之後，自2009年1月份之後戛然而起，從此約只有在2011年11月至2012年1月輸給台灣之外，在2009年1月到2011年10月時及2012年3月到6月期間中，韓國的每個月的貿易餘額多比台灣好。最慘的時候是今年7月，台灣的貿易商可能也跟著放暑假去，貿易餘額只有9億美元；而韓國的貿易餘額就有27.56億美元。
三、但近期好運已經換到我們了，8月之後我國的貿易餘額即贏過韓國，為33.10億美元 v.s.20.44億美元；9月為40.80億美元 V.S. 31.46億美元。因此，張董事長擔心的貶值以刺激出口之效應問題，可能已經漸漸在發生了，對台灣有利了！請董事長稍寬心，也請總裁加油！
本文摘自鉅亨網新聞 http://news.cnyes.com/Content/20121029/kfnenb74q30i.shtml
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本來看到報紙, 我們外行的實在不知誰對誰錯..鉅亨主筆 邱志昌 先生提出精闢的數據及解說, 才讓我有個較清楚的理解...太欣賞這篇分析和解說了...
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